备注:如无特殊说明,本文货币单位均为人民币元。
   
公司2018年营收1284.03亿,同比+70.5%;归母净利润298.14亿元,同比+88.05%;扣非后归母净利同比+111.81%,每股派发现金红利1.69元。贸易平台助推市场份额快速提升,自产自销量受环保错峰影响:公司2018年水泥熟料综合销量3.68亿吨,同比大幅增长24.77%,远超行业增速,其中贸易平台销量约7000万吨,同比大幅增长12倍,助推公司份额快速提升,彰显了公司作为龙头的市场地位和控制力;另外自产自销量2.98亿吨,同比增2.69%,略低于2018年全国水泥产量增速3%,主要受核心市场华东区去年环保错峰限产趋严影响,我们测算公司Q4自产自销量也因此同比略有下滑(去年11、12月安徽省单月水泥产量同比-7.34%、-4.04%)。
   
多重利好因素共振,盈利创下历史新高:公司2018年自产品吨收入约328元,同比提升81元,其中Q4吨收入达到约364元,环比大幅提升约37元,主要得益于旺季需求受新开工超预期拉动,叠加长三角秋冬季环保错峰、节能限电制约供给,多重利好因素共振,推动华东地区价格创下历史新高。公司盈利也因此达到历史最好水平,2018年自产品吨毛利约154元,同比提升约66元;其中测算Q4吨毛利约180元;2018年按自产自销口径计算,吨净利达到约103元,同比提升约50元。
   
资本结构持续优化的现金奶牛,内并外扩保持扩张:2018年公司经营现金流净额360.59亿,同比增107.68%;期末在手现金376亿,带息债务仅135亿,资产负债率继续下降至22.15%;财务费用转负至-4.74亿;充沛的现金流,也为公司内并外扩的持续扩张打下坚实基础,报告期内公司收购广英水泥、海外项目继续有序推进,并积极布局扩张骨料业务;公司计划2019年资本开支约100亿,预计将新增水泥产能约400万吨(不含并购)、骨料产能1700万吨。由于仍具备较为积极的扩张意愿,公司2018年分红率30.04%有所下降,但按最新收盘价计算,股息率依然接近4.7%。
   
投资建议:公司作为业内龙头优势明显,盈利领跑行业,并通过内并外扩保持持续扩张;且行业需求仍具备韧性,供给格局良好,预计公司2019-2021年EPS为5.33/5.16/5.79元,对应最新收盘价PE分别为6.75/6.96/6.21倍,PB为1.46/1.3/1.15倍;参照过去三年历史估值(平均PB1.62倍),考虑公司近三年ROE盈利中枢上移,给予公司1.85倍PB,按2019年每股净资产24.63元,对应合理价值为45.55元/股;H股最新收盘价相对A股存5.27%的溢价,因此按照当前A、H股溢价比例和汇率计算,H股合理价值为56.09港元/股。维持A、H股“买入”评级。
   
风险提示:需求大幅恶化、行业新增供给超预期、协同停产破裂